La deuda, el déficit y la restricción externa


En las últimas semanas recrudeció el debate acerca de la deuda gubernamental, tanto a partir de la vociferación de datos por parte de exfuncionarios y candidatos electorales del gobierno anterior, incluidos los propios Mauricio Macri y María Eugenia Vidal, como funcionarios y candidatos del gobierno actual, como el ministro de Economía, Martín Guzmán, en la comisión bicameral legislativa de seguimiento de la deuda externa. Mientras los referentes del gobierno anterior no dudan en sumar deuda en pesos y deuda en dólares como si fueran lo mismo, los del actual insisten en que no, enfatizando en el cambio de composición de la deuda durante el gobierno de Macri y su reversión desde 2019 en adelante. Detrás de este debate, desde ya, está la deuda con el Fondo Monetario Internacional, esperando para ser devuelta.

Es decir, curiosamente quienes pusieron este tema en agenda en las últimas semanas fueron los exfuncionarios y referentes del macrismo, y encontraron numerosas respuestas. Sin embargo, mientras una parte importante de la intelectualidad económica, no necesariamente afín al actual gobierno, dedicó páginas y páginas a explicar que endeudarse en dólares y hacerlo en pesos no son equivalentes, y que por lo tanto convertir las deudas a moneda homogénea y sumarlas en una deuda total no es sensato, a lo que podemos sumar distinciones entre plazos y tipo de acreedor, fueron pocos los que pusieron en discusión otro elemento central del argumento del macrismo, quizás más relevante: la causa del endeudamiento.

Lo que la ortodoxia repite todo el tiempo, pero no siempre la heterodoxia contesta, es que detrás del endeudamiento público siempre está el déficit fiscal. Entonces, sea la denominación en dólares o en pesos, el origen es el mismo: que el Estado gasta más de lo que recauda y entonces tiene que recurrir a fuentes externas de financiamiento. Así, por ejemplo, el financiamiento vía emisión monetaria se contemplaría dentro de la deuda del gobierno, en tanto contablemente se trata de un préstamo del Banco Central al tesoro. Entonces, más allá del financiamiento, corregir el problema de raíz implica bajar el déficit, y para eso la medida más oportuna es bajar el gasto. De este modo, la ortodoxia pretende usar el caso de la deuda, particularmente acuciante en la Argentina de hoy, para volver a poner en el centro de la escena pública al ajuste, una de sus políticas predilectas.

Lo cierto es que se trata de una respuesta que a priori parece evidente. ¿Por qué otra razón vas a decidir endeudarte, si no para cubrir la brecha entre tus magros ingresos y tus excesivos gastos? En todo caso, hay quienes aceptan que eso se haga para financiar proyectos de infraestructura y prorratear el esfuerzo fiscal en varios gobiernos o generaciones. Cuando lo dicen, parece algo evidente. Sin embargo, no es así. En la medida en que la economía de un país no es como la de un hogar, las analogías directas no sirven. El Estado puede querer endeudarse por otros motivos, y es de hecho lo que hace. Se trata, en líneas generales, de la emisión de deuda como parte de la regulación macroeconómica. ¿Cómo es esto? Veamos.

Los mercados de capitales de hoy en día tienen en los distintos tipos de activos financieros de origen público uno de sus principales componentes. A diferencia de lo que ocurría en el contexto de la crisis del 30, lo que llevó a la formulación de la obra de Keynes, los mercados de capitales de hoy tienen un fuerte peso de la deuda pública. Se trata principalmente de bonos transferibles: el Estado los emite y promete una renta (fija o variable) a su portador, pero este también puede revenderlos. Cuando vencen, el Estado reintegra el capital aportado al dueño actual. Si bien los mercados secundarios no están bajo el control del Estado, y por ende las tasas de interés efectivas de los bonos revendidos pueden entenderse como el cociente entre la renta que se paga y el precio corriente de esos papeles, los Estados sí controlan la emisión original.

Así, al emitir deuda nueva, los Estados inciden sobre las tasas de interés de toda la economía y no solo sobre la de la deuda propia. Si el Estado quiere que la tasa de interés vigente suba o baje, por la razón que sea, una forma de hacerlo es emitiendo deuda a determinada tasa. El gobierno puede querer que la tasa suba o baje teniendo tanto déficit como superávit fiscal, con lo que el endeudamiento para regular la tasa es independiente del signo de la diferencia entre ingresos y gastos del Estado.

Pero en el caso argentino el motivo más habitual para la toma de deuda no es este, ni tampoco el déficit fiscal, sino el déficit externo. Cuando del país salen más dólares que los que ingresan, tienden a reducirse las reservas internacionales. Una forma de compensar esa caída es con endeudamiento externo. Aquí, de nuevo, esto es independiente del déficit fiscal, pero quien suele endeudarse es el Estado. Sin ir más lejos, los préstamos del Fondo Monetario Internacional van directamente a las reservas del Banco Central y se usan para situaciones conflictivas del balance de pagos, no del fisco.

Por ejemplo, entre 2016 y 2018 rigió la bicicleta financiera. Esta consistía en atraer dólares al país a través de tasas de interés altas en pesos (a través del endeudamiento del tesoro o, principalmente, del Banco Central) que, en un contexto de un tipo de cambio relativamente estable, se convertían en altas tasas en dólares. En este marco, y más allá del déficit fiscal, el gobierno promovía una política de endeudamiento orientada a atraer inversiones (dólares). Es más, en tanto el esquema funcionaba como una estafa piramidal, dado que no promovía que el país generara los recursos necesarios para repagar los intereses en el futuro y solo podían pagarse las deudas con el ingreso de nuevos capitales. En ese sentido, con el correr del tiempo se hizo cada vez más imperioso ofrecer tasas más altas para evitar que esos fondos vuelvan al dólar y salgan. Eso es lo que sucedió a partir de abril de 2018 y lo que el Fondo Monetario Internacional terminó financiando.

Es decir, la deuda era necesaria para el modelo de país que se proponía: eran necesarios esos dólares para sostener una economía con el tipo de cambio apreciado y que no generaba las suficientes exportaciones para sostenerlo, al tiempo que crecían las importaciones. En la versión oficial, pues esas inversiones iban a tardar en madurar y en generar tanto las exportaciones como la sustitución de importaciones que permita los repagos en dólares. En las versiones críticas, porque el modelo era el ciclo de endeudamiento público y fuga privada. En cualquier caso, la deuda no depende ni exclusiva ni mayormente del déficit fiscal.

Pero el mismo razonamiento rige ahora, con un modelo económico diferente. Hoy en día no ingresan dólares por inversiones especulativas, pero sí hay demanda de dólares por parte de tenedores de títulos o billetes en pesos. Una de las apuestas del gobierno es ofrecer títulos con tasas atractivas en pesos para que los agentes locales los compren en lugar de ir al dólar (ilegal, solidario, contado con liquidación, etc.). Así, mientras el gobierno anterior ofrecía títulos públicos a altas tasas para que los dólares entren, el actual lo hace para que no salgan. En ambos casos se trata de ciclos de endeudamiento no necesariamente asociados al déficit fiscal. La diferencia entre ellos es que en uno la deuda se dolarizó y en el otro es en pesos. Pero incluso la deuda en pesos puede emitirse para responder a la falta de dólares. La restricción externa siempre está.

Si vamos más atrás y pensamos en la historia argentina, todas las grandes crisis estuvieron asociadas a la falta de dólares. Las crisis siempre son de balance de pagos y, en los últimos cincuenta años, estas no estallaron cuando las exportaciones fueron menores a las importaciones sino después: cuando dejó de ser posible pedir prestado para cubrir esa brecha. O, en realidad, cuando dejó de ser posible pedir prestado para sostener un modelo que tenía tanto a la deuda como al déficit externo en su centro. Nos referimos a la dictadura, la convertibilidad y el macrismo: los tres grandes ciclos de endeudamiento de la Argentina reciente. Casualmente, en los tres casos la ortodoxia le achacó la culpa al déficit fiscal. Sin embargo, el problema nunca fue ese.

 Separar al endeudamiento, y sobre todo al externo, del déficit fiscal es un paso necesario para desarticular el discurso de la ortodoxia, que busca lavar sus culpas en el exceso de gasto. Así, la respuesta no debe ser solo la identificación de diferencias entre endeudarse en pesos o en dólares sino entender los distintos roles que ejerce el endeudamiento en los diferentes modelos económicos. Cuando se trata de proyectos neoliberales, endeudar y fugar parece ser la razón de ser.

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